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原标题：彭文生：促进创新的彭文关键在于资本市场

首席经济学家、研究部负责人彭文生日前表示，生促促进创新的进创关键在于资本市场，资本市场支撑创新发展，关键需要建立在严格的于资中小投资者保护基础上。

关于金融的本市发展方向，党的彭文二十大报告明确提出，深化金融体制改革，生促建设现代中央银行制度，进创加强和完善现代金融监管，强化金融稳定保障体系，依法将各类金融活动全部纳入监管，守住不发生系统性风险底线。健全资本市场功能，提高直接融资比重。

彭文生指出，现代中央银行需要加强金融监管，增加货币与财政的协调性。首先是加强金融监管，央行被赋予宏观审慎管理的新职能，在维护金融系统稳定方面的责任增加了。另一方面，货币政策和财政政策的边界变得不是那么清晰了，央行通过购买国债甚至风险资产以扩表。其中，购买国债有助于降低财政融资成本，购买风险资产则是一种准财政行为。这些非常规货币政策的常规化，意味着财政、货币政策协调也常规化了，对于我们思考目前的宏观政策应对非常重要。

目前，中国的宏观金融环境基本上呈现出“紧信用、宽财政、松货币”态势。这里的“紧信用”不是指通过加强宏观审慎监管来紧缩银行信贷，而是指在金融周期下行阶段，由于风险偏好下降，市场主体自发的信用紧缩动能。在市场自发的信用紧缩环境下，更重要、更有效的方法是通过货币放松来促进财政扩张，以抵消信用紧缩对总需求的影响。尤其是考虑到疫情下的供给冲击不仅影响总量，更根本的是影响结构，需要财政政策有更大的作为。因为财政政策的结构性功能更强，能够更有效地帮助弱势群体、一些受疫情冲击比较大的人群和行业。

彭文生表示，应对当前增长下行压力，需要加强货币与财政的协同，通过宽松货币的方式来充分发挥财政扩张的结构性优势，尤其是支持能够直达消费的财政政策。相比于单纯的通过信贷或者基建来扩张总需求而言，财政直达消费的优势是，绕过产业链传导的阻碍；消费受预期的影响相对较小，因为消费有一部分是必需的，它是受消费能力而不是预期的影响；促进不受疫情带来的物理限制影响的消费增加，有助于让市场来发现有效需求。

彭文生指出，对于金融体制改革而言，中国特色的一个重要体现是社会主义市场经济，要求我国金融体系能够兼顾“促进创新”与“金融稳定”两个目标。针对上述目标，中国应该基于“产融分开、分业经营”来深化中国金融体制改革。

彭文生认为，就当前的宏观经济形势而言，产融结合尤其是房地产和数字经济领域的产融结合问题值得重视。在房地产领域，土地具有天然垄断属性，与金融结合可能带来所谓超额收益或无风险承担的收益。而金融依牌照经营，存在政府信用担保，属于特殊行业。全世界的政府对银行破产承受力都比较低，因此设立了政府信用担保、存款保险机制以及央行最后贷款人机制等。由于存在政府的担保和保护机制，银行业的经营问题可能需要五到十年甚至更长时间才会得以曝露，不像实体企业的经营问题通常很快曝露。虽然有的发达国家实行产融结合，比如德国的一些银行控制了实体企业，但是德国超过40%的银行是“公共银行”，不以利润最大化为目标。德国的公共银行模式起到了缩小收入分配差距的作用，但是相比美国的混业模式，不利于创新。

在数字经济领域，平台企业产融结合也会带来问题。数字资产具有“非竞争性”，容易导致垄断。开发一个软件有固定成本，但在复制数据产品、传播使用时，可变成本很低，几乎是零，所以数字经济平台规模可以做得很大，形成市场垄断。因此，尤其要防止数字经济和金融相结合。在产融分开后，应大力支持平台等数字经济加快发展，充分发挥规模经济和范围经济优势，实现二十大报告“促进数字经济和实体经济深度融合”的要求。

二十大报告将创新提升到“核心地位”、“第一动力”的高度。彭文生指出，从创新金融的角度看，促进创新的关键在于资本市场，内在的逻辑主要是一、二级市场有效互动。初创的小企业在激进式创新方面的意愿远高于成熟的大企业，因而一级市场是促进激进式创新的主战场；二级市场虽然在促进激进式创新的效率方面下降，但充足的金融资源有利于提升企业的渐进式创新能力；二级市场是一级市场股权投资者退出的最重要渠道，繁荣的二级市场可以有效提升股权投资者的投资能力和意愿，进而通过一、二级市场良性互动共同促进激进式和渐进式创新 。

彭文生表示，资本市场支撑创新发展，需要建立在严格的中小投资者保护基础上。以在创新金融中发挥着关键性作用的养老金等长线机构投资者为例，它们通常不需要在短期内面对大额意外兑付压力，具备长期属性和投资耐心，更有能力和意愿投向试验期长、回报不确定的创新活动。然而，即便是对于这些资金实力雄厚的长线机构而言，在具有实控地位的大股东面前依旧是处于中小投资者的地位。从这个角度看，缺乏严格的中小投资者保护制度，不利于提振长线资金入市意愿，不利于资本市场支撑创新发展。

“当前，我国大股东持股占比过高的问题比较突出，如何保护中小投资者的问题尤为重要。”彭文生表示，要防止大股东滥用自身的优势地位、保护中小投资者利益，无外乎两个方式，一个是加强内部治理，另一个是加强外部约束。即便是在美国这种企业内部治理机制公认比较健全的国家，依然不能完全避免安然丑闻的出现。然而，美国投资者并没有丧失对于美国资本市场的信心，关键在于严格的外部约束机制。这个外部约束并不是来自于会计事务所和市场中介机构，而是来自于制度的威慑，尤其是集体诉讼制度在保护中小投资者利益方面发挥了关键作用。

彭文生强调，所谓保护投资者的完善法律机制，不仅要立法，更要严格执法，否则法律难以发挥应有的威慑作用。统计分析表明，1990年前全球有103个经济体设立了股市，为了防止大股东利用信息优势损害中小投资者的利益，有34个经济体立法禁止内部人交易，但只有9个执行过这个法律。实践表明，这些法律得到过执行的经济体，资本市场有更大的可能性获得更好的发展。

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